روش بوک بیلدینگ (‌Book Building)؛ خرید منصفانه‌تر سهام در عرضه اولیه

بازارهای مالی در سراسر دنیا روند روبه‌رشدی را تجربه می‌کنند. شرکت‌های جدید در بازار بورس، سهام خود را در قالب عرضه اولیه ارائه می‌کنند. در پی همین رشد و توسعه است که توجه‌ بسیاری از افراد به روش‌های مختلف برای عرضه اولیه معطوف شده است. یکی از این شیوه‌ها، روش بوک بیلدینگ (Book Building) نام دارد. اکنون خرید به روش بوک بیلدینگ در بسیاری از مناطق دنیا انجام می‌شود.

مسئولان و دست‌اندرکاران بازارهای مالی همواره در پی آن هستند که مقررات دقیق و مناسبی را تدوین کنند تا بتوانند با تکیه بر این قوانین، روش‌های مختلف عرضه اولیه را به بهترین شکل به کار بندند. در نتیجه می‌توانند یک بستر جذاب را ایجاد کنند که افراد بسیاری تمایل به سرمایه‌گذاری در آن دارند. در ادامه این مطلب، توضیح می‌دهیم که روش خرید بوک بیلدینگ چیست و چگونه انجام می‌شود.

روش بوک بیلدینگ چیست؟

 در سراسر جهان عرضه اولیه از طریق سه روش متداول انجام می‌شود. این روش‌ها عبارت‌اند از حراج، قیمت ثابت و ثبت دفتری. اما در این میان، روش بوک بیلدینگ یا همان ثبت دفتری از دیگر روش‌ها متداول‌تر است.

حال مشخص شد که معنی بوک بیلدینگ، ثبت سفارش دفتری است. اکنون در بازار بورس تهران نیز این روش مورد استفاده قرار می‌گیرد. در این روش تخصیص سهام به شکلی منصفانه انجام می‌شود و این بزرگ‌ترین مزیت آن است. خرید عرضه اولیه به روش بوک بیلدینگ مسئله‌ای است که در بخش‌های بعدی به آن اشاره خواهیم کرد.

عرضه اولیه سهام چیست؟

پیش‌تر در مطلبی به صورت کامل عرضه اولیه سهام را توضیح داده‌ایم. به بیان ساده، زمانی که یک شرکت تصمیم می‌گیرد وارد بازار بورس شود، باید بخشی از سهام خود را در این بازار عرضه کند.

این سهام‌ در قالب عرضه اولیه ارائه می‌شود و سرمایه‌گذاران این فرصت را خواهند داشت که سهام این شرکت‌ را خریداری کنند. این فرصت برای کارآفرین‌ها یک موقعیت بسیار مناسب است تا بتوانند اعتباری برای خود دست‌وپا کنند. هم‌چنین این امکان وجود دارد که با فروش سهام، منابع مالی جدیدی به دست آید. به طور کلی مزیت عرضه اولیه این است که شرکت‌ها با فروش سهام خود به افراد سرمایه‌گذار، این بستر را ایجاد می‌کنند که سایرین در فعالیت‌های اقتصادی آن‌ها مشارکت کنند.

مقایسه روش‌ پیشین خرید عرضه اولیه با روش بوک بیلدینگ

برای آن‌که به اهمیت این شیوه پی ببریم، بهترین کار آن است که این روش را با روش قبلی مقایسه کنیم. اجازه دهید مراحل مختلف را به صورت جداگانه بررسی کنیم.

فرآیند کشف قیمت

• روش قبلی: در شیوه پیشین، سهام‌داران حقوقی در کشف قیمت نقش تعیین‌کننده‌ای داشتند. افراد حقیقی در این فرایند دخالتی نداشتند و این مسئله تنها با نظر حقوقی‌ها انجام می‌شد. روش کار به این صورت بود که حقوقی‌ها سفارش‌های خود را با قیمت‌های مختلف ثبت و ارسال می‌کردند. سپس به این طریق قیمت عرضه اولیه مشخص می‌شد. پس از آن، با توجه به حجم و تعداد سهام در عرضه اولیه، به هر شخص حقیقی تعداد سهام مشخصی تخصیص داده می‌شد. هر کد معاملاتی تنها می‌توانست به تعداد معین و در قیمتی که مشخص شده است، درخواست خود را ثبت کند.

• روش بوک بیلدینگ: در این روش بر خلاف روش قبلی، خبری از تعیین قیمت ثابت نیست. یک کف قیمتی برای عرضه اولیه در نظر می‌گیرند و افراد این اجازه را دارند که سفارش خود را تا ۱۰ درصد بیشتر از این قیمت هم ثبت کنند.

فرآیند ثبت و ارسال سفارش

• روش قبلی: افراد در اطلاعیه‌های مربوط به عرضه اولیه سهام، از حداکثر تعداد سهام و قیمت کشف شده برای هر سهم مطلع می‌شدند. در شیوه پیشین افراد می‌بایست در یک ساعت مشخص و با قیمتی معین سفارش خود را ثبت کنند. افرادی که زودتر اقدام به ارسال سفارش می‌کردند، در اولویت بودند. به همین خاطر بود که سرمایه‌گذاران عجله می‌کردند که زودتر از سایرین سفارش خود را ارسال کنند. از این رو معمولا اشتباهاتی در هنگام ثبت سفارش اتفاق می‌افتاد. از سمت دیگر به دلیل استقبال زیاد افراد، هسته معاملات بورس و کارگزاری‌های مختلف، این قدرت را نداشت که حجم بالایی از سفار‌ش‌ها را در یک زمان پردازش و دریافت کند.

• روش بوک بیلدینگ: از آن‌جا که در خرید به روش بوک بیلدینگ افراد می‌توانند در یک بازه زمانی اقدام به ثبت سفارش کنند، نیازی به عجله نیست. از همین رو خطاهایی که در هنگام ارسال سفارش رخ می‌‌دهد کمتر از شیوه قبلی است. هم‌چنین به دلیل وجود بازه زمانی، هسته معاملات نیز کمتر درگیر می‌شود و این توان را دارد که در طی بازه زمانی مذکور، سفارش‌ها را پردازش کند.

فرآیند تخصیص سهام

• روش قبلی: در گذشته سفارش افراد در یک صف قرار می‌گرفت. هرچه جایگاه افراد در صف بالاتر بود، شانس بیشتری برای دریافت عرضه اولیه وجود داشت. هم‌چنین کسانی که نمی‌توانستند به روش آنلاین ثبت سفارش را انجام دهند، به سراغ کارگزاری می‌رفتند. به این ترتیب سهمیه‌هایی برای کارگزاری هم در نظر گرفته می‌شد. نحوه تقسیم سهام از جانب کارگزاری مسئله‌ای بود که موجب نارضایتی فعالان بورس شده بود.

• روش بوک بیلدینگ: پیش‌تر گفتیم که مزیت این شیوه آن است که دیگر مبحث اولویت زمانی در آن مطرح نیست. تفاوتی ندارد که فرد در ابتدای بازه زمانی اقدام به ثبت سفارش کند یا در انتهای آن. دقت کنید که اگر قیمت بالاتری در سفارش ثبت شود، احتمال خرید موفق بیشتر است. به همین دلیل است که تقریبا همه، سفارش خود را در سقف قیمتی ثبت می‌کنند.

پس از اتمام این بخش و در بخش‌های بعدی با فرآیند تخصیص سهم به روش بوک بیلدینگ آشنا خواهیم شد. فراموش نکنید که در روش بوک بیلدینگ، ارسال سفارش و تخصیص سهام در یک لحظه اتفاق نمی‌افتد. تخصیص پس از زمان معاملات و از جانب سازمان بورس و اوراق بهادار انجام می‌شود.

تعهد خرید

• روش قبلی: در شیوه قبلی خبری از متعهد خرید وجود نداشت. یعنی این امکان وجود داشت که حجمی کمتر از تخمین‌ها و انتظارات در عرضه اولیه به فروش برسد.

• روش بوک بیلدینگ: در این روش اگر حجم سفارش‌ها کمتر از حجم عرضه اولیه باشد، متعهد خرید با توجه به شرایط موجود، اقدام به خرید باقیمانده سهام می‌کند.

تخصیص عرضه اولیه به روش بوک بیلدینگ

در هنگام تخصیص سهام در عرضه اولیه احتمال دارد که ۵ وضعیت مختلف رخ دهد. در ادامه این وضعیت‌ها را به اختصار و با یک مثال توضیح می‌دهیم.

۱- حجم کل سفارش‌ها در سقف قیمت، بیش‌تر از تعداد سهام قابل عرضه باشد

امکان دارد استقبال از عرضه اولیه به حدی باشد که میزان آن بیش از تعداد سهام قابل عرضه باشد. در چنین شرایطی قیمت پایانی سهم، تغییری نخواهد کرد و همان سقف قیمتی در نظر گرفته خواهد شد. اما ابتدا یک تعداد حداقلی در نظر گرفته می‌شود و از اولین تا آخرین سفارش، این تعداد را به کدها اختصاص می‌دهند. سپس دوباره از ابتدا تا انتها باقی‌مانده سهام را به کدها اختصاص می‌دهند تا تمام سهام قابل عرضه تمام شود. در ادامه به کمک یک مثال می‌توان بهتر این مسئله را متوجه شد.

مثال

فرض کنید یک شرکت، تعداد ۱۰ میلیون سهم را برای عرضه اولیه در نظر گرفته است. اما حجم سفارش‌های ثبت‌شده ۲۰ میلیون است. هر کد هم محدودیت دریافت ۱۰۰۰ سهم را دارد. پس مشخص است که ۲۰ هزار کد معاملاتی منحصر به فرد در این عرضه اولیه شرکت کرده‌اند.

خرید سهام به روش بوک بیلدینگ به این صورت است که ابتدا ناظر یک حجم حداقلی مشخص می‌کند. مثلا ۲۰۰ سهم. سپس از کد معاملاتی اول تا کد بیست هزارم، ۲۰۰ سهم به هر نفر اختصاص داده می‌شود. در دور بعدی مجددا ۲۰۰ سهم دیگر اختصاص پیدا می‌کند. این فرآیند آن‌قدر تکرار می‌شود تا سرانجام تمام سهام عرضه شود. نکته این‌جاست که تنها افرادی در این فرآیند شرکت می‌کنند که سفارش خود را در سقف قیمتی ثبت‌ کرده‌ باشند. چنان‌چه فردی مبلغ سفارش را کمتر از این میزان ثبت کرده باشد، هیچ سهمی دریافت نخواهد کرد.

۲- حجم کل سفارش‌ها و تعداد سهام قابل عرضه با هم برابر باشد

در این شرایط اولویت با افرادی است که سفارش خود را در بالاترین قیمت ثبت کرده‌اند. به همین ترتیب آخرین افراد کسانی هستند که سفارش خود را در قیمتی پایین‌تر ثبت کرده‌اند. قیمت پایانی هم به شیوه میانگین موزون قیمت در بازار عادی تعیین خواهد شد.

۳- حجم کل سفارش‌ها در دامنه قیمتی، بیش از تعداد سهام قابل عرضه باشد

این وضعیت ترکیبی از دو شیوه قبلی را در دل خود دارد. ابتدا سفارش‌ها بر اساس قیمت اولویت‌بندی می‌شوند و افراد به ترتیب از بالاترین قیمت به پایین‌ترین قیمت، سهام خود را دریافت می‌کنند. اگر در پایین‌ترین قیمت، شرایط به گونه‌ای باشد که حجم سفارش‌ها بیش از تعداد باقی‌مانده باشد، باید تخصیص سهام به روش بوک بیلدینگ مانند وضعیت اول انجام شود.

مثال

فرض کنید تعداد سهام قابل عرضه ۱۰ میلیون است و حجم سفارش‌ها برابر با ۲۰ میلیون سهم است. دامنه قیمتی را ۱۰۰۰ تا ۱۱۰۰ ریال در نظر بگیرید. اگر سفارش‌هایی که بین ۱۰۰۱ تا ۱۱۰۰ ثبت شده‌اند، حجمی برابر با پنج میلیون داشته باشند، ابتدا این سفارش‌ها بر اساس قیمت اولویت‌بندی می‌شوند. پنج میلیون سهم باقی‌مانده نیز به شیوه نخست (یعنی با تخصیص یک مقدار حداقلی) در میان افرادی تقسیم می‌شود که سفارش خود را در کف قیمتی تنظیم کرده‌اند.  

۴- شرایطی که قیمت عرضه همان قیمت کف باقی می‌ماند

این وضعیت چند ویژگی و شرط دارد. اول این‌که حجم سفارش‌های ثبت‌شده کمتر از کل سهام قابل عرضه باشد. دوم این‌که باید پس از اعمال همه یا بخشی از تعهد خرید، کل سهام عرضه‌شده معامله شود. مورد بعدی این است که اگر حداقل ۵۰ درصد کل خرید به شکل تعهدی انجام شود و این میزان بیش از ۱۰ درصد کل سهام عرضه‌شده باشد،‌ قیمت عرضه همان قیمت کف خواهد بود.

مثال

تعداد سهام عرضه‌شده را ۱۰ میلیون سهم در نظر بگیرید و حجم سفارش ها را برابر با ۶ میلیون. تعهد سهام‌دار عمده نیز برابر است با ۵۰ درصد یعنی پنج میلیون سهم. در این شرایط با توجه به این‌که چهار میلیون سهم باقی مانده است، متعهد باید این میزان باقی‌مانده را خریداری کند. از آن‌جا که ۱۰ درصد سهام عرضه‌شده برابر است با یک میلیون، و متعهد بیش از این میزان را خریداری کرده است، قیمت عرضه برابر خواهد بود با کف قیمتی.

۵- حجم سفارش‌ها آن‌قدر کم باشد که با اعمال تعهد هم تمام سهام عرضه‌شده معامله نشود

در این شرایط عرضه با شکست مواجه می‌شود و انجام نخواهد شد. به این ترتیب لازم است که مجددا اطلاعیه عرضه دیگری منتشر شود و قیمت کم‌تری در آن لحاظ شود.

مزایای خرید به روش بوک بیلدینگ

با توجه به آن‌چه گفته شد، مشخص است که این روش چه مزایایی را با خود به همراه دارد. به این ترتیب روش خرید بوک بیلدینگ به گونه‌ای است که موجب از بین رفتن استرس می‌شود و این امر خود یک نکته مثبت به حساب می‌آید. هم‌چنین به این شیوه افراد می‌توانند سفارش‌های خود را در بازه‌های قیمتی مختلفی ثبت کنند. و به عنوان مهم‌ترین مزیت، می‌توان به روش تخصیص عادلانه اشاره کرد که موجب می‌شود هر فردی که با توجه به مطالب گفته‌شده سفارش خود را ثبت کند، امکان خرید داشته باشد.

جمع‌بندی

روش بوک بیلدینگ زمانی مورد استفاده قرار می‌گیرد که پای عرضه اولیه در میان است. به این ترتیب مشکلات روش‌ قبلی از میان برداشته شده است و اکنون عرضه اولیه به شیوه‌ای منصفانه‌تر از قبل انجام می‌شود. در روش بوک بیلدینگ در بورس خبری از کشف قیمت توسط حقوقی‌ها نیست و زمان سفارش نیز به جای ساعت مشخص، در یک بازه زمانی تعریف می‌شود.

شیوه تخصیص سهام نیز در روش بوک بیلدینگ با روش قبلی متفاوت است و طی آن ۵ حالت احتمالی پیش‌می‌آید که در بالا به طور کامل آن‌ها را شرح دادیم. نکته قابل توجه در این روش این است که دیگر بحث اولویت زمانی ثبت سفارش در این جا مطرح نیست و سفارش می‌تواند در هر مقطعی از بازه زمانی مشخص شده، ارسال شود.