عرضه اولیه به روش حراج چیست و چگونه در آن شرکت کنیم؟

یکی از مسائلی که در بورس‌های جهان و ایران همواره بازار داغی دارد، عرضه اولیه است. عرضه اولیه در بازارهای مختلف و کشورهای گوناگون به شیوه‌های متفاوتی انجام می‌شود. یکی از روش‌های اجرای عرضه اولیه روش حراج یا Auction است. از آن‌جا که به تازگی و برای اولین بار از این روش در بازار دوم بورس استفاده شده است، ممکن است این سوال برای بسیاری از افراد به وجود آید که عرضه اولیه به روش حراج چیست و چگونه می‌توان در این فرایند شرکت کرد. چرا که تا کنون عرضه‌های اولیه‌ای که در بورس ایران انجام می‌شدند به روش بوک بیلدینگ یا همان ثبت سفارش بودند. اما اکنون که پای شیوه‌ای جدید در این زمینه به بازار باز شده است، بهتر است در این مقاله از توان تحلیل ویژگی‌های آن را مرور کنیم تا بهتر متوجه تفاوت‌های این روش با روش قبلی شویم.

عرضه اولیه به روش حراج چیست؟

عرضه اولیه به روش بوک بیلدینگ همیشه با صف‌نشینی‌های طولانی و طاقت‌فرسا همراه بوده است. اگر تا کنون یک مرتبه هم در فرایند عرضه اولیه شرکت کرده باشید، احتمالا به خاطر می‌آورید که با چه مشکلاتی در خصوص تعداد کم سهام یا عدم موفقیت در خرید مواجه شده‌اید. در نظر بگیرید که هجوم انبوه سهام‌داران برای شرکت در عرضه اولیه، کارگزاری‌ها را با چه مشکلاتی مواجه می‌کرد. تمام این مشکلات موجب شد تا مسئولان و کارشناسان بازار بورس به سراغ روشی بروند که در سراسر دنیا رایج است؛ یعنی عرضه اولیه سهام به روش حراج.

در عرضه اولیه به روش حراج محدودیتی در خصوص قیمت وجود ندارد. صندوق‌های سرمایه‌گذاری و نهادهای مرتبط ارزش واقعی سهم را تخمین می‌زنند و بر این اساس در فرایند عرضه اولیه شرکت می‌کنند. این شیوه در بیشتر بازارهای دنیا اکنون در حال انجام است.

در این روش:

• قیمت مبنا با توجه به قیمت کف که پیش‌تر مشخص شده است در نظر گرفته می‌شود.
• پس از اتمام فرایند ثبت سفارش‌، به منظور تخصیص سهام لازم است که به قیمت‌های ثبت شده در سفارش‌ها توجه کنیم. در ابتدا باید حجم سفارش‌هایی که قیمت‌شان بیشتر یا مساوی قیمت مبناست بررسی شود. اگر تعداد این سفارش‌ها از تعداد کل اوراق عرضه‌شده بیشتر باشد، در این صورت فرایند تخصیص سهام از بیشترین قیمت به کمترین قیمت انجام می‌شود.
• در قیمت‌های پایین‌تر نیز اگر تقاضا بیشتر از حجم باقی‌مانده باشد، تخصیص سهام بر اساس اولویت زمانی صورت می‌گیرد.

حال اگر در همان مرحله‌ی اول، عرضه با موفقیت به اتمام برسد اما حجم سفارش‌هایی که قیمت‌شان بیشتر یا مساوی قیمت مبنا بود کمتر از حجم اوراق قابل عرضه باشد، سفارش‌ها به ترتیب از بیشترین قیمت ثبت‌شده به کم‌ترین تخصیص داده می‌شود. در این شرایط تعدادی سهام نیز خریداری نشده باقی می‌ماند. در این وقت است که متعهد خرید باید سفارش خریدی با قیمت مبنا و به اندازه‌ی سهام باقی‌مانده ثبت کند.

مسئله‌ی مهم این است که در جریان سفارش‌گیری، اطلاعات سفارش‌های ثبت‌شده از جمله حجم و قیمت منتشر نمی‌شود. به این ترتیب حتی کارگزاران و متعهد عرضه نیز نمی‌توانند از جزئیات سفارش‌ها آگاه باشند. همین امر موجب می‌شود رقابتی سالم‌تر را شاهد باشیم که تا اتمام آن همه باید برای مشاهده‌ی نتایج منتظر بمانند.

مثال

در بیستمین روز از آذرماه سال ۱۴۰۰ برای نخستین بار در بورس ایران شاهد عرضه اولیه به روش حراج بودیم. این عرضه مربوط به سهام شرکت توسعه سرمایه و صنعت غدیر با نماد سغدیر بود. در جریان این فرایند ۱۶۷.۵ میلیون سهم سغدیر که برابر است با ۵٪ از تمام سهام این شرکت، به روش حراج در بازار دوم فرابورس عرضه شد.

قیمت مبنا یا همان قیمت کف در این عرضه به میزان ۱۴,۵۰۰ ریال برای هر سهم مشخص شده بود. با احتساب این کف قیمتی، حداقل ارزش سهام در این عرضه اولیه ۲۴۳ میلیارد تومان بوده است. هر یک از واجدان شرایط نیز مجاز به خرید حداکثر ۱۰٪ از این عرضه بودند. ثبت سفارش از طریق ایستگاه‌های معاملاتی (نامک) و کارگزارانی که مجوز فعالیت در فرابورس را داشتند، انجام شد. پس از اتمام فرایند نیز صندوق‌های سرمایه‌گذاری توانستند ۵۰٪ از سهمیه‌شان را در بازار عرضه کنند. اما ۵۰٪ دیگر باید به مدت سه ماه به صورت قفل شده نزد آن‌ها باقی بماند و در این زمان ممنوع‌المعامله خواهد بود.

در انتهای فرایند هم قیمت پایانی سهم به مبلغ ۱۴,۵۳۵ ریال کشف شد. یعنی این قیمت، قیمت بازگشایی سهم در روز بعد بود. به این ترتیب سهام‌داران خرد هم توانستند در روز بعد با این قیمت سهام را خریداری کنند. اکنون نیز نماد سغدیر در بازار قابل معامله است و افراد می‌توانند خرید خود را انجام دهند.

تفاوت های اصلی عرضه اولیه به روش حراج با سایر روش ها چیست؟

اگر کسی بپرسد اصلی‌ترین تفاوت عرضه اولیه به روش حراج با روش‌های پیشین در چیست، در پاسخ باید از دو مورد مهم حرف بزنیم:

1. نخستین تفاوت این است که انجام این روش تنها برای سرمایه‌گذاران واجد شرایط مقدور است. یعنی همان صندوق‌های مشترک و ETFهای فعال و حاضر در بورس. پس سهام‌داران خرد امکان شرکت در این فرایند را ندارند. بلکه آن‌ها می‌توانند در گام بعدی سهام موردنظر خود را خریداری کنند.
2. تفاوت دیگری که در این روش وجود دارد این است که در عرضه اولیه به روش حراج هیچ سقف قیمتی وجود ندارد. به این ترتیب قیمت ثابتی نداریم و کشف قیمت توسط بازار انجام می‌شود. در نتیجه قیمت با وضعیت بازار تناسب بیشتری خواهد داشت. البته کف قیمت توسط هیئت پذیرش تعیین می‌شود؛ هما‌ن‌گ14ونه که در سهم سغدیر نیز شاهد آن بودیم. این یعنی قیمت از آن عدد پایین‌تر نخواهد رفت؛ اما سقف قیمت باز است و این مسئله به رقابت بیشتر میان شرکت‌کنندگان می‌انجامد. کشف قیمت نیز به شیوه‌ی حراج انجام می‌شود. به این ترتیب که پیشنهادهای مختلف ارائه می‌شود و با توجه به میانگین ارقام پیشنهادی، قیمت کشف خواهد شد. قیمت‌گذاری در نخستین عرضه اولیه به روش حراج بر اساس روشی تحت عنوان P/NAV یا قیمت به ارزش خالص دارایی انجام شد.

مزایا و معایب

نخستین مسئله‌ای که در عرضه اولیه به روش حراج بسیار پررنگ است‌، این است که در جریان این فرایند سهام‌داران خرد و فردی کنار گذاشته شدند. از دید این سهام‌داران این مسئله یکی از بزرگ‌ترین معایب این شیوه‌ی عرضه اولیه محسوب می‌شود. البته باید از این منظر به قضیه نگاه کرد که به جای سرمایه‌گذاری مستقیم، افراد می‌توانند از طریق صندوق‌ها اقدام به سرمایه‌گذاری کنند. این مسئله موجب اقبال عمومی نسبت به صندوق‌های سرمایه‌گذاری می‌شود. به ویژه آن که افراد کم‌تجربه نیز می‌توانند بدون ریسک از بازار بورس سود ببرند.

اما گذشته از این مسئله باید از مزایای این روش نیز نام ببریم. یکی از مواردی که کارشناسان از آن به عنوان مزیت این روش یاد می‌کنند آن است که عرضه اولیه به روش حراج باعث می‌شود که صف خرید در هر قیمتی ایجاد نشود. چرا که تشکیل صف خرید در شیوه‌ی پیشین چندان روش مناسبی نبود. بسیار شاهد آن بودیم که صف‌نشینی‌های طولانی در نهایت با موفقیت تمام نمی‌شد و سهام‌داران در خرید سهام‌شان به موفقیت نمی‌رسیدند. در دفاع از این مسئله باید گفت زمانی که دیگر صف خریدی تشکیل نشود، نقدشوندگی سهم نیز بیشتر خواهد شد.

مزیت دیگر این روش، قیمت‌گذاری دقیق است که با بررسی‌های فراوانی انجام می‌شود. در شیوه‌های پیشین افراد برای آن که بتوانند در جریان عرضه اولیه سهام مورد نظر خود را خریداری کنند، سفارش خود را در سقف قیمتی ثبت می‌کردند. یعنی چندان به وضعیت بنیادی شرکت اهمیت نمی‌دادند و تحقیقات خاصی در خصوص آن انجام نمی‌دادند. اما وقتی قیمت‌گذاری توسط کارشناسان صندوق‌های سرمایه‌گذاری انجام می‌شود، می‌توان امیدوار بود که این فرایند به شیوه‌ای منطقی و با توجه به بنیاد شرکت‌ها انجام می‌شود. اگر کارشناسان ارزندگی خاصی در سهام شرکت نبینند، در این فرایند حاضر نمی‌شوند یا سفارش خود را در کف قیمت ثبت می‌کنند.

به عنوان آخرین مورد نیز باید گفت که در روش ثبت سفارش شاهد هجوم سرمایه‌گذاران در لحظه‌ی شروع فرایند بودیم. در بیشتر مواقع کارگزاری‌ها و هسته‌ی معاملاتی به مشکل برمی‌خورد و این مسئله نیز ناخوشایند بود. اکنون در شیوه‌ی حراج تمرکز بیشتری را شاهد هستیم و این مشکلات پدیدار نخواهند شد. این نیز مزیت دیگری است که شاید کمتر به چشم بیاید. هم‌چنین تعداد سهامی که هر سرمایه‌گذار می‌توانست در جریان بوک بیلدینگ از آن خود کند معمولا محدود بود. اکنون صندوق‌ها می‌توانند ۵۰ درصد سهام خریداری‌شده را در اختیار سهام‌داران خرد قرار دهند.

چگونه در عرضه اولیه به روش حراج شرکت کنیم؟

دریافتیم که ویژگی‌های عرضه اولیه به روش حراج چیست و قیمت‌گذاری و تخصیص سهام در این روش چگونه انجام می‌شود. حال سوال این‌جاست که اگر سهام‌داران خرد از این فرایند کنار گذاشته شده‌اند، پس چگونه می‌توانند خریدی انجام دهند؟ سهام‌داران خرد به منظور شرکت در عرضه اولیه به روش حراج می‌توانند در بازار ثانویه سهام مورد نظر خود را از صف خرید دریافت کنند. البته ممکن است به دلیل وجود صف خرید، سهم را در قیمت‌های بالاتری خریداری کنند. اما به هر طریق دیگر محدودیتی در خصوص تعداد سهام ندارند.

افزون بر این مسئله، سهام‌داران هم‌چنین می‌توانند که مستقیما در صندوق‌های سرمایه‌گذاری سرمایه‌گذاری کنند و به این شیوه خرید خود را انجام دهند. در حقیقت در عرضه اولیه به روش حراج سهام‌داران خرد جایی ندارند اما پس از اتمام فرایند می‌توانند سفارش‌های خود را ثبت کنند و خریدشان را انجام دهند.

جمع بندی

عرضه اولیه در بورس ایران تا کنون به روش بوک بیلدینگ یا همان ثبت سفارش انجام می‌شد. یعنی ابتدا اطلاعیه‌ی عرضه منتشر می‌شد و سپس دارندگان هر کد بورسی می‌توانستند سفارش‌های خود را در قیمتی مشخص و به تعداد معینی ثبت کنند. در پایان نیز تخصیص سهام به افراد انجام می‌شد. گاهی ممکن بود بنا به دلایلی هم‌چون مشکلات کارگزاری و کند بودن هسته‌ی معاملاتی، ثبت سفارش برخی از افراد با موفقیت انجام نشود. هم‌چنین افراد برای این که بتوانند خریدی موفق داشته باشند، سفارش‌ها را در سقف قیمت ثبت می‌کردند.

این موارد مسئولان را بر آن داشت تا از شیوه‌ای جدید برای عرضه اولیه استفاده کنند و آن روش چیزی نبود جز حراج. در این روش یک کف قیمتی از جانب هیئت پذیرش اعلام می‌شود و واجدان شرایط می‌توانند سفارش خود را در هر قیمتی که تشخیص می‌دهند که مناسب است، ثبت می‌کنند. واجدان شرایط صندوق‌های مشترک و ETFها هستند. یعنی در جریان این فرایند سهام‌داران خرد حضور ندارند. به این ترتیب صندوق‌ها می‌توانند با دیدی منطقی‌تر قیمت را تعیین کنند و کشف قیمت با توجه به اصول بنیادی شرکت صورت گیرد.

اما سهام‌داران خرد برای شرکت در عرضه اولیه به روش حراج باید در روز بعد از عرضه، خرید خود را از بازار ثانویه انجام دهند. هر یک از صندوق‌هایی که سهم را خریداری کرده‌اند، ۵۰٪ از دارایی خود را می‌توانند در بازار عرضه کنند. اما ۵۰٪ دیگر باید به مدت سه ماه قفل و غیرقابل معامله باقی بماند.

سوالات متداول با پاسخ‌های کوتاه