تحلیل بازار سهام – بررسی عوامل بنیادی بازار بورس

بررسی عوامل بنیادی بازار بورس

اعتقاد داریم روند شاخص بورس معلول متغییر های کلان اقتصادی و سیاسی بوده و نگاه صرف به شاخص بدون درنظر گرفتن عوامل بنیادی بازار گمراه کننده و  هیجان انگیز و البته ترسناک است .هیجان انگیز از این جنبه که تصور کنیم این وضعیت ادامه دار است و بی محابا دنبال خرید سهام باشیم و ترسناک از این نظر که با دیدن ارقام جدید شاخص دچار ترس و اضطراب شده  و دائما در موقعیت های فروش قرار بگیریم. بنابراین برای اجتناب از هیجان و ترس کاذب بهتر است عوامل کلان اثر گذار فعلی بر بازار را شناخته و با تغییرات آن تصمیم درست تری بگیریم .

این عوامل شامل طیف وسیعی از متغیر های سیاسی و  اقتصادی بوده که در اینجا صرفا چند مورد با اهمیت را با هم بررسی می کنیم :
1) مسائل سیاسی
2) دلار
3) نقدینگی و  تورم
4) بانک مرکزی
5) پی ئی بازار

از آنجایی که عوامل فوق ثابت نبوده و متغییر می باشند لذا برای پیش بینی بازار نمی توان نسخه واحد صادر کرد بلکه بازار با سناریو های مختلف روبرو خواهد بود که سعی می کنیم چند سناریور را بررسی کنیم .

👈قبل از شروع بحث مروری می کنیم به وضعیت بازار در طول دو سال گذشته تا کنون :
تا قبل از فشارهای سیاسی خارجی ( نیمه اول سال 96 ) تورم تک رقمی بود ، نرخ دلار زیر سطح 3500 تومن ثابت و تحت کنترل بانک مرکزی بود، بازار سهام کسل کننده با حجم معاملات روزانه کم در جریان بود .اما با شروع تحریم های امریکا حتی قبل از خروج از برجام که با تحریم های کاتسا در آبان 96 شروع شد دلار از زمستان 96 وارد فاز صعودی شد و تا خرداد 97 به 7000 تومن هم رسید .بازار طلا و ارز یکه تاز میدان بودند – بازار سرمایه بعد از 6 ماه تاخیر افزایش دلار رو باور کرد و رشد عقب ماندگی بازار سهام از تیر ماه 97 شروع شد . افزایش دلار همه آمار های اقتصادی دولت را بهم زد تورم بشدت افزایش یافت ، درآمد دولت کاهش شدید پیدا کرد و….. تا جایی که رشد دلار تا مرز 19000 تومن در مهر ماه 97 ادامه یافت . در نهایت به هر طریق ممکن شرایط تا حدوی کنترل و التهابات با فرو کش کردن رشد دلار کاهش یافت . در حال حاضر دلار تا حدودی موقتا کنترل شده و وضعیت آرام فعلی نمی تواند برای مدت زیادی دوام بیاورد و مستلزم تصمیم گیری کلان است که مهمترین آن عادی سازی روابط خارجی و برگشت به وضع سابق می باشد . بنابراین در شرایط فعلی هر عاملی که دلار را تحت تاثیر قرار دهد بازار سرمایه را تحت تاثیر قرار خواهد داد .

🔸 مسائل سیاسی :
مسائل سیاسی اثر گذار بر بازار را می تواند به دو بخش داخلی  و خارجی تقسیم کرد . بخش داخلی آن مربوط به انتخابات پش رو  و بخش خارجی آن مربوط به احتمالات توافق مجدد هسته ای است .
▪️از منظر نگرش بازار به انتخابات، خوشبختانه در گذشته بازار با خوش بینی به استقبال انتخابات رفته و با استدلالات مختلف سعی در توجیه رشد بازار دارد .صرف نظر از اینکه این دلایل درست یا نادرست باشد اثر روانی آن برای بازار سرمایه بیشتر مثبت بوده تا منفی . بنابراین به دور از حاشیه می توان گفت مسائل داخلی سیاسی بخصوص انتخابات برای بازار اثر مثبت دارد .
▪️اما  در خصوص مسائل سیاسی خارجی که مهمترین آن بحث روابط سیاسی با امریکا در خصوص مسائل هسته ای می باشد  . از این منظر باید گفت متاسفانه هر خبری که منجر به نزدیک شدن به توافق باشد خوشایند بازار نیست .بدین دلیل که این موضوع دفعتا بار روانی سنگینی بر دلار دارد .تصور فعالان این است که بعد از توافق ( نسبی یا کامل ) درآمد های ارزی دولت از محل فروش نفت افزایش در نتیجه همانند گذشته دلار سرکوب خواهد شد . بنابراین احتمالا دلار با یک شوک عرضه از محل دارندگان اسکناس و حواله های شخصی مواجه گردیده و موجبات اصلاح آن فراهم خواهد شد .بنابراین در درجه اول کلیت بازار دچار شوک کاهش نرخ دلار خواهد شد. حتی شرکتهای منتفع از کاهش دلار نیز به دلایلی که خواهیم گفت از گزند این موضوع در امان نخواهند بود .
اما اینکه این شوک شامل حال نرخ های نیمایی نیز می گردد یا خیر جای بحث دارد که در بررسی عامل دلار به آن می پردازیم .
اما اثرات مهم دیگری که هر گونه توافق در بازار خواهد گذاشت اثرات ثانویه ناشی از ثبات اقتصادی و تقویت ریال بوده که این موضوع منجر به تقویت بازار بدهی خواهد شد. بازار بدهی مهمترین رقیب بازار سهام بوده و غول خفته ای است که فقط در شرایط ثبات ( کنترل نقدینگی ، تورم و دلار) بیدار می شود شاید به جرات بتوان گفت بازار بدهی مهمترین ریسک بازار سهام در آینده بشمار می رود. بازار سهام باید بتواند با گشایشات سیاسی به سود آوری بیشتری برسد تا بر بازار بدهی غلبه کند در غیر اینصورت کار سخت خواهد شد . بررسی دقیق تر این موضوع را در بخش بررسی پی ئی بازار خواهیم داشت.

🔸 دلار :
برای دلار دو سناریور داریم : ادامه وضع موجود و توافق
▪️ادامه وضع موجود : با افزایش کسری بودجه ، رشد نقدینگی ، افزایش هزینه های خارجی رفته رفته شکاف بین نرخ نیما و نرخ بازار افزایش یافته و مجدد با بروز شوک ارزی این گپ پر می شود . بنابراین از این
جنبه دلار مجددا با تضعیت بانک مرکزی به قله های بالاتر صعود می کند . برای بازار سرمایه که با رشد دلار تقویت شده بر اساس همان دلایل (فرار از ریال ) تقویت خواهد شد. در این حالت هیچ حد و مرزی برای شاخص قابل تصویر نیست و شاخص را نباید به هیج وجه تکنیکالی تحلیل کرد.
▪️اما اگر قائل به توافق باشیم: . گفتیم ما دفعتا با یک شوک ارزی ناشی از عرضه دلار( عمدتا اسکناس و حواله ) در بازار روبرو خواهیم شد. این شوک ارزی بازار سهام را  دچار تزلزل خواهد کرد در نتیجه کلیت بازار وارد فاز اصلاحی عمیق خواهد شد. اما نکته مهم اینکه آیا نرخ دلار نیمایی نیز دچار شوک می شود ؟ پاسخ این سوال ساده نیست.اما می توان با استدلال گفت خیر . مهترین دلیل آن این است دولت یا بهتر بگویم حاکمیت هزینه سیاسی ،اقتصادی و حتی اجتماعی زیادی برای دلار بالای 10 هزار تومن پرداخت کرده  و منطقی نیست که با کاهش نرخ نیما این هزینه نادیده شود و مجدد با عرضه صوری دلار  یارانه غیر مستقیم در اختیار مصرف کنندگان دلار قرار دهد ضمن اینکه می دانیم دولت شدیدا کسری بودجه داشته و دلار های نفتی بایستی در جایی نقد شوند . بنابراین با قبول این استدلال می توان گفت با ثبات در نرخ دلار نیما شرکتهای صادرات محور با افزایش تولید ، صادرات و سودآوری مواجه می شوند و این در افق میان و بلند مدت به نفع بازار است.

🔸نقدینگی و تورم:
از آنجایی که اثرات رشد نقدینگی نهایتا در شاخص تورم منعکس می شود بنابراین صرفا تورم را بررسی می کنیم . شاخص تورم هر ماهه توسط مرکز آمار ارائه می گردد .بر اساس این شاخص می توان تورم ماهانه و تورم نقطه به نقطه و تورم سالانه را محاسبه کرد .در بین این سه نرخ، نرخ تورم ماهانه همانند گزارشات عملرد ماهانه شرکتها بوده که نهایتا منجر به نرخ سالانه خواهد شد بنابراین بهترین شاخص برای رصد تورم ، نرخ تورم ماهانه است. تا قبل از حرکت دلار در نیمه دوم سال 96 نرخ های ماهانه بین بازه 0 تا 1.5 درصد در نوسان بود . با رشد دلار به تدریج نرخ های ماهانه به ارقام بالاتری رسید که اوج آن در مهر ماه 97 در سطح 6.8 درصد بود ( دقیقا همزمان با اوج دلار در سطح 19000 تومن) . همانطور که قبلا گفتیم با مسلط شدن بانک مرکزی بر بازار پر التهاب دلار  نرخ های ماهانه نیز کاهش یافت تا اینکه در شهریور 98 به سطح 0.5 درصد رسید اما مجدد از مهر ماه 98 وارد فاز صعودی شد . طبق آخرین گزارش ، نرخ تورم ماهانه در آذر  98 رقم  3.5 درصد بوده است .این افزایش نرخ نشان می دهد که شرایط کنترل برای بانک مرکزی بسیار سخت بوده و هنوز به ثبات نرسیده است.
بنابراین از حیث متغیر تورم بازار سهام همچنان اولویت اول در صدر بازارهای جذب نقدینگی می باشد.اگر چه کنترل تورم تا حدودی ریسک بازار را افزایش داده است لیکن تا ثبات نرخ های ماهانه در سطوح پایین برای حداقل یک دوره طولانی تر بایستی صبر کرد . بنابراین در نتیجه گیری این بخش باید گفت  اگر به هر دلیلی تورم تحت کنترل بانک مرکزی قرار گیرد ، سناریوی قوت گرفتن رقیب بازار سهام یعنی بازار بدهی تقویت و ریسک بازار سرمایه افزایش خواهد یافت و چنانچه نرخ های تورم همچنان در مدار رشد قرار گیرد شاخص سهام نیز قله های جدید تری فتح خواهد کرد.

🔸سیاست بانک مرکزی در عملیات بازار باز :
یکی از ریسک های آتی بازار مربوط به سیاست مورد تاکید بانک مرکزی به عملیات بازار باز است که از انتصاب ریس جدید بانک مرکزی به کرات عنوان گردیده . طبق آخرین اظهارات این عملیات بزودی آغاز می گردد . اگر چه سهم بازار بدهی در مجموع معاملات بورس و فرا بورس حدودا 13 درصد است اما چنانچه اثر آن بر جذب سپرده های بانکی را هم در نظر بگیریم سهم بزرگی از نقدینگی در گردش خواهد بود . مهم ترین سناریوی محتمل در این بخش فزایش نرخ بهره برای جذابیت بخشیدن به اوراق جدید از طرف بانک مرکزی می باشد تا سهم بیشتری از نقدینگی را به خود جذب و از این طریق تورم را کنترل کند.
یکی از ابزار های تحلیل بازار بدهی ، منحنی های معروف به بازدهی می باشد که این کار از طریق بررسی بازدهی نرخ های اوراق خزانه دولتی ( بخاطر بدون ریسک بودن آن)- معروف به اخزا –  در زمان های مختلف و سررسید های متفاوت صورت می گیرد .

برای این کار ما سه تاریخ متفاوت را در نظر می گیریم شهریور 97 ، اسفند 97 و آذر ماه 98با توجه به اینکه سررسید این اوراق از  چند روز تا بیش از 700 روز متغییر است لذا برای هر تاریخ معادل سالانه کمترین و بیشترین نرخ ها را یادداشت می کنیم :

طبق قاعده منحی های نرمال اوراق قرضه کمترین نرخ برای سررسید های نزدیک و بالاترین نرخ برای سررسید های دور می باشد.
👈برای آشنایی بیشتر با انواع منحنی های بازدهی اوراق قرضه به آدرس مراجعه کنید .

شهریور 97 کمترین نرخ 20.6  و بیشترین نرخ 30.3 درصد فاصله 9.7 درصد
اسفند 97 کمترین نرخ 18.5  و بیشترین نرخ 26.8 درصد فاصله 8.3 درصد و
آذر 98 کمترین نرخ 17.5  و بیشترین نرخ 25.4 با فاصله 7.9 درصد بود

همانطور که ملاحظه می شود در طول یکسال گذشته نرخ های بازدهی ( بهره)  (یا در اصطلاح تخصصی منحنی بازدهی ) شیف به پایین داشته که این موضوع بیانگر تقاضا برای این اوراق بوده است که تا اینجای کار بدلیل اینکه در شرایط تورمی – رونق اقتصادی قرار داریم در برابر تقاضای خرید اوراق ریسکی متوجه بازار س
هام نیست . ضمن اینکه نرخ های بازدهی نزولی بوده و این به معنی افزایش نسبت پی ئی بازار بدهی است .
👈 برای آشنایی بیشتر بین ارتباط بازار اوراق قرضه و سهام به آدرس مراجعه کنید.

در جمع بندی این موضوع باید گفت رصد روند حرکت های بعدی نرخ ها می تواند انتظارات آتی از نرخ بهره را بیشتر نشان دهد . چنانچه در ظرف روزها یا  ماه های آتی با افزایش نرخ های بازدهی مواجه باشیم با احتمال زیاد پول های درشت بانک ها و صندوق ها به استقبال نرخ های جذاب اوراق جدید بانک مرکزی می رود که این موضوع همان ریسک خروج نقدینگی از بازار است اما چنانچه این نرخ ها همچنان و در سطوح فعلی و یا کمتر باشد ریسکی از این نظر متوجه بازار سهام نمی باشد.

🔸 پی ئی بازار :
طبق گزارشات ماهانه منتشره بورس آخرین پی ئی بازار بورس  7.53 مرتبه در آذر ماه بوده است . البته این نسبت فقط برای بازار بورس بوده و شامل فرابورس و پایه نمی شود و احتمالا با در نظر گرفتن آنها این نسبت بیشتر خواهدشد . بررسی سابقه این نسبت نشان می دهد بازار به نسبت های بالای 8 خصوصا نزدیک به 9 مرتبه  واکنش منفی دارد . دلیل این امر مقایسه این نسبت را با نسبت های بازار پول و اوراق درآمد ثابت توسط فعلان بازار می باشد بنابراین افزایش شکاف بین پی ئی بازار پول و سهام تهدیدی برای ادامه رشد بازار تلقی می شود.ضمن اینکه بدانیم بانک مرکزی برای جذابیت فروش اوراق جدید جهت کنترل تورم قصد کاهش نسبت پی ئی بازار پول را نیز دارد .
از آنجایی که نسبت های پی ئی در دوره های سه  ، شش و نه ماهه با اعلام گزارشات سود شرکتها تعدیل می گردد بایستی روند آن را با انتشار گزارشات 9 ماهه آذر ماه  بررسی کرد .
نکته بعدی در خصوص پی ئی واحد بازار ، اجزای تشکیل آن میباشد . این نسبت همانند فرمول محاسبه شاخص قیمت ارزشی محاسبه و اعلام می گردد .در حالیکه از نظر آماری نسبت پی ئی برای شرکتهای بورس متقارن نیست و چولگی منفی داره . یعنی بسیاری شرکتها با ارزش دارایی کم دارای پی ئی بالا بوده و تعداد کمتری از شرکتها با ارزش مارکت بیشتر پی ئی کمتر دارند و نتیجه  پی ئی کلی بازار رو تشکیل داده اند. بنابراین در صورت ورود بازار به فاز اصلاحی ، بازار علاوه بر اصلاح کلی وارد اصلاح درونی نیز می گردد بعبارتی می توان  پیش بینی کرد که جابجایی نقدینگی در درون خود بازار نیز اتفاق خواهد افتاد یعنی کوچ نقدینگی از سهام پی ئی بالا به سهام پی ئی کمتر تر . این موضوع منجر به کاهش شکاف بین نمودار بازدهی شاخص کل ارزشی با شاخص کل هم وزن خواهد شد.

🔴👈👈 جمع بندی و خلاصه :
1) بازار به انتخابات پیش رو خوشبین اما به توافقات سیاسی خارجی حساس و واکنش منفی دارد.
2) حرکات بعدی دلار جهت بازار را مشخص می کند و دلار نیز خود به مسائل سیاسی خارجی وابسته است .
3) نوسانات غیر عادی تورم تا حدودی کنترل گردیده لیکن هنوز به ثبات نرسیده است.افزایش مجدد تورم ماهانه موجب تقویت بازار می شود.
4) سیاست بانک مرکزی نسبت به چگونگی اجرای عملیات بازار باز، بازار را تحت تاثیر قرار می دهد و یکی از ریسک های بالقوه است .
5) شکاف بین نسبت های پی ئی بازار سهام و بازار بدهی رو افزایش بوده ، انتظار داریم این شکاف با گزارشات نه ماهه شرکتها تعدیل گردد در غیر این صورت موجب افزایش ریسک بازار می شود.

98/10/10
برچسب‌ها: شاخص