تحلیل بنیادی فاهواز – شرکت نورد و لوله اهواز

بنظر فاهواز علاوه بر ارزش های جایگزینی پتانسیل های رشد فوق العاده از جنبه احیای مجدد تولید در آینده را خواهد داشت. قیمت های فعلی با نگاه بلندمدت جذاب می باشد.

نورد و لوله اهواز (فاهواز)

کلیات

تاریخچه : شرکت نورد و لوله اهواز در سال 1346 توسط مرحوم مهندس سعید هدایت تاسیس شد. پس از انقلاب ملی اعلام شد بنام دولت مصادره شد -در طول جنگ چند مرتبه بمباران شد . سال 1375 خط تولید به طور کامل بازسازی شد. آخرین سهامدار دولتی قبل از خصوصی سازی شرکت ایمیدرو بود . سال 1393 با واگذاری 45 درصد سهام به آقای امیر مهریزی خصوصی اعلام شد . تا سال قبل از خصوصی سازی تولیدات خوبی داشت اما بعد از واگذاری رفته رفته تولید کاهش و نهایتا به صفر رسید. اواخر سال 1394 خط تولید نورد دچار حریق شد . اوایل سال 1397 بدلیل عدم ایفای تعهدات (اقساط خرید سهام) از سوی خریدار ، سازمان خصوصی سازی نسبت به واگذاری سهام به شرکت استیل آذین ( با مالکیت حسین هدایتی) اقدام ( البته خارج از فرابورس ) و سپس چند ماه بعد بطور یکطرفه قرارداد واگذاری را فسح نمود. نهایتا در دی ماه 1397 مجددا 45 درصد سهام به آقای جواد خدابخشی واگذار شد.
👈بنظر اتهامات وارده در سال جاری به آقای هدایتی منجر به فسخ قرارداد فروش سهام به استیل آذین شد. البته هنوز کشمکش در خصوص مالکیت 45 درصد سهام بطور کامل حل نشده و استیل آذین خود را مالک شرکت می داند لیکن سازمان خصوصی سازی استیل آذین را به رسیمت نمی شناسد.
👌نکته : ظرف یک سال گذشته تعداد سهامداران حقیقی از 25000 نفر به 11000 نفر کاهش داشته که نشان از جمع آوری سهام توسط اشخاص حقیقی کمتری است.
👈شواهد موجود نشان می دهد سهامدار جدید آقای جواد خدابخشی نماینده ی نهاد ، گروه یا ارگان خاصی بوده لیکن بدلیل ممنوعیت های تحریم و یا محدودیت های دست و پاگیر شرکتهای دولتی یا نهادهای عمومی ترجیح داده شده تا کلیه سهام به نام شخص حقیقی انتقال یابد.بر اساس گزارشات منتشره آقای خدابخشی خود را نماینده هلدینگ الغدیر معرفی کرده که وابستگی این هلدینگ از دو حالت خارج نیست : یا همان سرمایه گذاری غدیر وابسته به ساتا هست و یا از توابع قرارگاه خاتم وابسته به سپاه می باشد که با توجه به قرائن احتمال وابستگی به سپاه بیشتر است .

در مهر ماه 1399 کشمکش سهامداری آقای خدابخشی با موافقت بورس و انتقال سهام به ایشان به پایان رسید و روزنامه رسمی شرکت با انتخاب اعضای جدید هیات مدیره انتشار یافت.

📌بر اساس یک رویه معمول در بنیادها و یا سایر نهاد های عمومی برای نامشخص ماندن نام نهاد ابتدا کلیه سهام بنام اشخاص حقیقی انتقال و سپس طبق اقرارنامه و تعهد محضری اختیارات سهامداری از آنان سلب می گردد.بدین ترتیب شرکت ایجاد شده ظاهرا خصوصی اما ماهیتا وابسته به آن نهاد می باشد. در خصوص فاهواز نیز بنظر همین اتفاق افتاده است .

🔺سایر اطلاعات : آخرین سرمایه ثبت شده 376.6 میلیارد تومن. در سال 1395 افزایش سرمایه 50 درصد به 564.9 میلیارد تومن از محل مطالبات و آورده انجام شد که تا کنون اجرایی نشده و احتمالا افزایش مزبور ابطال گردد – حوزه فعالیت : تولید ورق گرم فولادی ، لوله سیاه (آب و گاز) ، لوله سفید (گالوانیزه) – تعداد پرسنل 1006 نفر -سال مالی 29 اسفند ماه هر سال –
👈در یک سال و نیم گذشته شرکت فاقد هیات مدیره و مدیرعامل بوده و آخرین گزارشات منتشره مربوط به سال 1396 است .
👈آدرس : کارخانه : اهواز کیلومتر ۹ جاده اهواز – خرمشهر – دفتر مرکزی : تهران میدان ونک خ ملاصدرا بین خ شیرازی و شیخ بهایی

بررسی ترازنامه فاهواز

در تاریخ 31 شهریور 1396
▪️جمع کل دارایی ها 526 میلیارد تومن که 77 درصد آن مربوط به دارایی ها ثابت مشهود و نامشهود به ترتیب 197 و 208 میلیارد تومن می باشد.
👈در سال 1392 سرمایه شرکت از محل تجدید ارزیابی دارایی ها از 12 میلیارد تومن به 376.6 میلیارد تومن (مقدار 3000 درصد) افزایش یافت . بنظر فقط زمین ها و دارایی های نامشهود (حق الامتیار آب ، برق ، گاز) که مشمول استهلاک نبودند مورد ارزیابی قرار گرفته اند.
▪️جمع کل بدهی ها 680 میلیارد تومن که شامل وام بانکی 230 و بدهی به مشتریان و ایمیدرو 258 و بدهی به شرکت آرکا صنعت پرشین (وابسته به استیل آذین) 135 میلیارد تومن.
👌نکته : در زمان مدیریت آقای مهریزی شرکت آرکا تامین کننده اسلب برای فاهواز بوده است .

▪️ارزش ویژه مبلغ 154 میلیارد تومن منفی شامل سرمایه 376.6 میلیارد و زیان انباشته 531 میلیاردتومن.
👈با توجه به هزینه های معمول شرکت بنظر زیان انباشته تا پایان سال 1397 بالغ بر 703 میلیارد تومن گردد.لذا شرکت مشمول ماده 141 قانون تجارت بوده و قادر به افزایش سرمایه از محل تجدید دارایی ها می باشد.

اموال و دارایی ها شرکت نورد و لوله اهواز

زمین های شرکت :

1) زمین کارخانه شامل سه پلاک ثبتی جمعا 863637 متر مربع
2) زمین موسوم به کارخانه ذوب آهن در خرمشهر 67019 متر مربع
3) زمین مهمانسرا واقع در اهواز 500 متر مربع
4) زمین واقع در اتوبان آزادگان تهران 31500 متر مربع
5) آپارتمان واقع در سپهبد قرنی 1084 متر
6) آپارتمان واقع در ملاصدرا ونک 169 متر
7) آپارتمان واقع در نیاوران 595 متر
8) آپارتمان واقع در میدان صادقیه 199 متر
9) آپارتمان واقع در جردن 188 متر
10) زمین مربوط به طرح توسعه فولاد خرمشهر 67 هکتار
👈این زمین در سال 1387 جهت اجرای طرح توسعه فولاد سازی در 24 کیلومتری خرمشهر به مبلغ 1 میلیارد تومن خریداری گردیده . لازم به توضیح که کل طرح قرار بود در زمینی به مساحت 2500 هکتار اجرا گردد که 67 هکتار خریداری و 1000 هکتار نیز اجاره به شرط تملیک از منابع طبیعی گرفته شد لیکن طرح بدلیل عدم تخصیص منابع ارزی در نقطه 27 درصد متوقف گردید. بر اساس آخرین اطلاعات زمین طرح مزبور بصورت مزوعی مورد استفاده قرار می گیرد.
♣️ارزش دفتری کلیه زمین های شرکت 175 میلیارد و ارزش دفتری کلیه آپارتمان ها 7 میلیارد تومن.

ماشین آلات و تجهیزات :

کلیه اموال منقول مربوط به 5 کارخانه شرکت به شرح ذیل می باشند :
1) کارخانه تولید اکسیژن
2) کارخانه نورد
3) کارخانه لوله سازی
4) کارخانه گالوانیزاسیون
5)کارخانه اسیدشویی و روغنی نمودن ورق
ارزش دفتری کلیه ماشین آلات ، تجهیزات و غلطک ها جمعا 10 میلیارد تومن!!

ارزیابی زمین ها و تجهیزات شرکت فاهواز :

🔺کارخانه نزدیک بافت شهری در مجاورت شهرک دانشگاه و فرهنگ شهر واقع شده که در حال حاضر (فروردین 98) قیمت هر متر آپارتمان چند ساله و نوساز در آن منطقه بین 3 تا 4.5 میلیون تومن متغییر است . از آنجایی که در کار ساخت و ساز معمولا ارزش زمین با ساخت برابر است بنابراین ارزش هر متر زمین در منطقه مزبور حداقل 3 میلیون تومن بوده که جهت رعایت محافظه کاری ما قیمت 2.5 میلیون را ملاک قرار می دهیم. از طرفی تبدیل زمین مسکونی به صنعتی حداقل 10 درصد مابه التفاوت شهرداری دارد که از این سرک نیز صرفه نظر می کنیم.
کلیه زمین های کارخانه شامل مهانسرا جمعا 963616 متر مربع ضرب در 2.5 میلیون تومن برابر با 👈👈 2409 میلیارد تومن
کلیه آپارتمان های تهران جمعا 2235 متر مربع ضرب در 15 میلیون تومن برابر با 👈👈 33 میلیارد تومن
جمع دو آیتم فوق برابر با 👈👈 2442 میلیارد تومن
🔺👈ارزش کارشناسی ماشین آلات و تجهیزات : نامشخص (حداقل 600 میلیارد تومن -غیر کارشناسی-با توجه به اینکه یک واحد 100.000 تنی نورد ساده به حداقل 10 میلیون یورو نیاز دارد )
🔺حق الامتیاز ها یکبار در سال 1391 مبلغ 197 میلیارد تومن قیمت گذاری شده با فرض تورم بانک مرکزی از سال 1391 تا پایان سال 1397 (حدودا 2.3برابر) برابر می شود با 👈👈 452 میلیارد تومن
♣️جمع کل دارایی ها ثابت مشهود و نامشهود برابر با 👈👈 3494 میلیارد تومن

محاسبه ناو شرکت فاهواز :

ارزش کل برآوردی دارایی ها 3494 میلیارد تومن
بهای تمام شده دارایی ها 405 میلیارد تومن
مازاد برابر با 👈👈 3089 میلیارد تومن
ارزش ویژه برآوری تا پایان 1397 برابر با منفی 326 میلیارد تومن
♣️خالص ارزش دارایی ها 2763 میلیارد تومن
تقسیم بر تعداد سهام (5649 میلیون سهم) ناو برابر با 👈👈489 تومن. در حال حاضر قیمت هر سهم 105 تومن که تقریبا یک پنجم ارزش برآوردی می باشد.
⁉️ : طبق آگهی فروش سهام در مهر ماه 1397 میزان 45.31 درصد سهام فاهواز به مبلغ 140 میلیارد تومن (یعنی کل شرکت 310 میلیارد تومن )توسط سازمان خصوصی سازی آگهی فروش شد در حالیکه طبق محاساب ساده بالا ارزش شرکت حداقل 2763 میلیارد تومن و ارزش بازار 600 میلیارد تومن هست!

طرح توسعه :

احداث مجتمع فولاد خرمشهر با ظرفیت 2 میلیون تن فولاد به روش احیای مستیم در دو فاز در غرب کارون 24 کیلومتری خرمشهر.
فاز اول 800 هزار تن و فاز دوم 1200 هزار تن
اجرای طرح از سال 1385 شروع و طبق آخرین گزارش شرکت 27 درصد پیشرفت فیزیکی دارد.
در مورد هزینه های طرح آمار درستی ارائه نشده اما حدودا 400 میلیارد تومن هزینه ریالی بعلاوه 250 میلیون یورو هزینه دارد. که تا پایان شهریور 1396 فقط 15 میلیارد تومن هزینه گردیده.
👈پیشرفت ریالی پروژه با پیشرفت فیزیکی تفاوت زیاد و غیر معقول دارد.
کل طرح مقرر بود در زمینی به مساحت 2500 هکتار اجراء شود که فقط 67 هکتار زمین خریداری شد و 1000 هکتار هم از منابع طبیعی بصورت اجاره به شرط تملیک گرفته شد.
👈آخرین خبر اینکه طرح به طور کامل متوقف و زمین مزبور به صورت مزروعی مورد استفاده قرار می گیرد.

بررسی تولید و فروش فاهواز

🔺ظرفیت تولید :
کلاف ورق گرم فولادی 600.000 تن (از ضخامت ۱/۵۰ الی ۸ میلی‌متر با حداکثر عرض ۶۰۰ میلی‌متر)
لوله سیاه (آب و گاز) 80.000 تن (شامل دو خط لوله سازی یک و دو ) – ( سایز ۲ الی ۶ اینچ)
لوله سفید (گالوانیزه) 25000 تن ( سایز ۲ الی ۶ اینچ)
👈 خطوط لوله مربوط به سال های 1350 می باشند . اما خط نورد در سال 1375 بازسازی کامل شده

🔺تولید واقعی ورق :
سال 1390 مقدار 433862 تن
سال 1391 مقدار 421690 تن
سال 1392 مقدار 365964 تن
سال 1393 مقدار 365724 تن
سال 1394 مقدار 235731 تن بصورت کارمزدی
سال 1395 مقدار 217524 تن بصورت کارمزدی
6 ماهه سال 1396 مقدار 138073 تن بصورت کارمزدی
👈روند تولید کاملا نزولی

🔺تولید واقعی لوله سیاه :
سال 1390 مقدار 6867 تن
سال 1391 مقدار 2527 تن
سال 1392 مقدار 2218 تن
سال 1393 مقدار 6458 تن
سال 1394 توقف خط تولید
سال 1395 توقف خط تولید
6 ماهه سال 1396 توقف خط تولید

🔺خط لوله سفید سالهاست که متوقف است.

🔺مواد اولیه :
ماده اولیه اصلی اسلب بوده که در گذشته عمدتا توسط فولاد خوزستان تامین می گردید. لیکن به تدریج بدلیل ضعف نقدینگی تولید شرکت متوقف و تولید کارمزدی جایگزین گردید.
👈 براساس سوابق برای تولید هر تن ورق فولادی نیاز به 1.14 تن اسلب می باشد.

🔺ترکیب هزینه :
مواد 69 درصد
دستمزد و سربار 31 درصد

برآورد نقطه سربسر تولید:

با توجه به تغییر مدیریت شرکت و امیدواری به بازگشت تولید به مجموعه در محاساب زیر نقطه سربسر و سود آوری شرکت نورد و لوله اهواز را محاسبه می کنیم:
🔺مفروضات :
1)نرخ هر کیلو ورق فولادی 5800 تومن
2)نرخ هر کیلو اسلب فولاد خوزستان 4280 تومن (با ضریب 1.14 می شود 4879 تومن)
3)هزینه های ثابت تولید درسال 1398 شامل :
دستمزد و سربار ثابت تولید 72 میلیارد تومن
هزینه های عمومی اداری ثابت 18 میلیارد تومن
هزینه های ثابت مالی 42 میلیارد تومن
4) هزینه متغییر دستمزد 20 تومن هر کیلو

🔺محاسبه :
جمع کل هزینه های ثابت 132 میلیارد تومن
حاشیه فروش هر واحد 901 تومن
نقطه سربسر تولید ورق برابر با 👈👈 146504 تن
👈فقط با تولید 146504 تن ورق فولادی کلیه هزینه های شرکت پوشش داده و شرکت وارد منطقه سودهی خواهد شد.

محاسبه سود سال 1398نورد و لوله اهواز

🔺مفروضات :
تولید و فروش برابر با 300.000 تن ورق
مصرف مواد اولیه 342.000 تن اسلب
سایر موارد همانند مفروضات قبلی

🔺محاسبات :
فروش کل برابر با 1740 میلیارد تومن
مواد اولیه (اسلب) برابر با 1464 میلیارد تومن
دستمزد مستقیم 6 میلیارد تومن
دستمزد و سربار ثابت 72 میلیارد تومن
هزینه های عمومی اداری 18 میلیارد تومن
هزینه های مالی 42 میلیارد تومن
سود قبل از مالیات 138 میلیارد تومن
مالیات 30 میلیارد تومن
♣️سود خالص 108 میلیارد تومن . سود هر سهم برابر با سود خالص تقسیم بر تعداد سهام فعلی (5649 میلیون سهم) 19 تومن

محاسبه درجه اهرم عملیاتی OL برای سال 1398:

درجه اهرم عملیاتی برابر است با فروش کل منهای هزینه های متغییر حاصل تقسیم بر سود عملیاتی :
فروش کل برابر با 1740 میلیارد تومن
کل هزینه های متغییر برابر با 1470 میلیارد تومن
سود قبل از مالیات برابر با 138 میلیارد تومن
درجه اهرم عملیاتی برابر با 👈👈 1.95 مرتبه
👈 درجه اهرم عملیاتی 1.95 یعنی اگر فروش 100 درصد تغییر کند سود عملیاتی 195 درصد تغییر می کند .
بنابراین با دانستن این درجه دیگر نیازی به محاساب وقت گیر تغییرات قیمت ورق نخواهیم داشت و با هر تغییری می توان سود را سریعا محاسبه کرد :
اگر فرض بگیرم نرخ ورق 6000 تومن شود یعنی 3.4 درصد رشد در فروش بنابراین سود عملیاتی فاهواز برای سال 98 با نسبت 6.6 درصد رشد می کند (1.9 برابر 3.4 درصد ) یعنی سود جدید می شود 147 میلیارد تومن. که پس از 22 درصد مالیات می شود 115 میلیارد تومن سود خالص.
👌نکته : مفهوم درجه اهرم عملیاتی مشابه مفهوم کشش یا حساسیت قیمت در اقتصاد هست .

بررسی روند قیمت سهم فاهواز

فاهواز در خرداد 1388 با قیمت هر سهم 54 تومن از بورس اخراج شد. 5 سال بعد در اسفند 1394 پس از افزایش سرمایه 3038 درصدی از محل تجدید ارزیابی دارایی ها با قیمت 100 تومن در فرابورس پایه ج بازگشایی شد(بازدهی 3200 درصدی) و تا 120 تومن هم بالا رفت .سپس وارد فاز اصلاحی بلندمدت شد . در مرداد 1395 افزایش سرمایه 50 درصدی از محل آورده داشت که تاکنون نیز عملی نشده لیکن قیمت سهم تا کف 21 تومن در اسفند 1395 نزول کرد .سهم با نوسانات زیاد در اردیبهشت 1396 تا 67 تومن پیشروی و سپس تا کف 33 تومن در مرداد 97 مجددا نزول کرد . در اواخر مرداد ماه همزمان با جهش دلار و کاهش ارزش پول ملی ارزش سهم تا مرز 150 تومن در مهر ماه 97 بالا رفت و مجددا در فاز اصلاحی تا 60 تومن در آذر ماه 97 نزول کرد . در حال حاضر پس از انتشار اخبار مربوط به خلع ید سهامداران قبلی ( امیر مهریزی و حسین هدایتی ) از شرکت و ورود سهامدار جدید ( وابسته به سپاه یا وزارت دفاع) نگاه بازار به این سهم تغییر و نوسانات سمت سوی جدید بخود گرفته است. بنظر با تغییرات بنیادی ،سهم در مدار بلندمدت صعود قرار گرفته است.
قیمت فعلی 105 تومن.

جمع بندی 

سهام فاهواز  از جنبه های مختلف بررسی شد. ناو سهم 489 تومن برآورد گردید. در صورت تغییر شرایط تولید از طرف مدیریت جدید جنبه های سودآوری سهم بررسی شد. بنظر فاهواز علاوه بر ارزش های جایگزینی پتانسیل های رشد فوق العاده از جنبه احیای مجدد تولید در آینده را خواهد داشت. قیمت های فعلی با نگاه بلندمدت جذاب می باشد.

98/01/25