شرکت بورس انرژی ایران (انرژی۳)

 کلیات

شرکت بورس انرژی (انرژی۳) در سال ۱۳۹۱ بعنوان چهارمین بورس رسمی کشور تحت نظارت سازمان بورس و اوراق بهادار تاسیس شد – سرمایه ۶۰ میلیارد تومن – ارزش بازار ۶۰۰۰ میلیارد تومن – ماهیتا نوعی بورس کالایی است که در آن حامل های انرژی (نفت ، گاز ، برق و .. )  و اوراق بهاردار مبتنی بر آن معامله می گردد – سهامداران طبق اساسنامه به سه دسته کلی شامل  ۶۰ درصد نهادهای مالی، ۲۰ درصد فعالان صنعت برق و نفت و ۲۰ درصد عموم مردم تقسیم شده اند که نکته جالب آن امکان جابجایی بین این سه دسته وجود ندارد . یعنی هر دسته فقط در داخل خود اجازه نقل انتقال سهام دارد و گروه اول نمی تواند به گروه های بعدی سهام بفروشد یا بخرد . به همین دلیل نماد های این شرکت به سه نماد انرزی۱ انرژی۲ و انرژی۳  تقسیم بندی شده و هر کدام تابلوی قیمت مجزا دارند- تعداد پرسنل ۳۳ نفر – سال مالی ۲۹ اسفند هر سال

بررسی ترازنامه 

در تاریخ ۳۰ آذر ۱۳۹۸ 

  • جمع کل دارایی ها ۱۵۴ میلیارد تومن
  • جمع کل بدهی ها ۹ میلیارد تومن
  • ارزش ویژه ۱۴۵ میلیارد تومن

 

🔸تفسیر ترازنامه : از جمع کل دارایی ها ۸۲ درصد آن سرمایه گذاری در سهام و سپرده و ۱۴ درصد شامل زمین و ساختمان دفتر مرکزی شرکت می باشد . شرکت فاقد هر گونه سرمایه گذاری در نرم افزارهای مالی مجزا می باشد . شرکت فاقد بدهی با اهمیت بوده و منابع تماما از محل آورده سهامداران و سود های انباشته تامین گردیده است. شرایط نقدینگی مناسب و وضعیت ترازنامه مطلوب است.

 پرتفوی سرمایه گذاری انرژی۳

جمعا به ارزش ۱۲۶ میلیارد تومن شامل :
۱) ۵ درصد سهام شرکت سپرده گذاری به ارزش ۲۰ میلیارد تومن 
۲) صندوق های سرمایه گذاری و اوراق خزانه به ارزش ۱۰۶ میلیارد تومن
👈 چنانچه ارزش بازار شرکت سپرده گذاری را ۱۰ هزار میلیارد تومن در نظر بگیریم ۵ درصد آن ۵۰۰ میلیارد تومن سهم شرکت انرژی خواهد بود . 

 ارزشیابی شرکت انرژی۳

از بین مدل های ارزشیابی و ارزشگذاری شرکت ها ، مدل مبتنی بر تنزیل  سود سهام (DDM) بنظر گزینه مناسب تری باشد.بنابراین می بایست نسبت به پیش بینی سود سهام  سالهای آتی (حداقل برای ۶۰ سال) را داشته باشیم.اگرچه هر گونه پیش بینی برای سالهای دور عملا غیر ممکن بوده و با واقعیات فاصله بسیار خواهد داشت اما چاره ی جزء این کار نداریم. طبق این مدل بایستی تخمینی از درآمدهای شرکت در سال های آتی (طبق مدل از الان تا بینهایت)  داشته باشیم بنابراین در ادامه متغییر های موثر بر درآمدهای شرکت را بررسی می کنیم :
۱) ارزش معاملات بورس انرژی
۲) درآمد های شرکت

🔺 ارزش معاملات بورس انرژی:
سال ۱۳۹۲ مبلغ ۴۱۴ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۳ مبلغ ۱۶۰۳ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۴ مبلغ ۲۹۱۴ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۵ مبلغ ۴۲۳۰ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۶ مبلغ ۷۵۶۹ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۷ مبلغ ۱۷۱۲۶ میلیارد تومن 
۹ ماهه سال ۱۳۹۸ مبلغ ۲۴۹۷۰ میلیارد تومن
👈 افزایش روند معاملات

🔺 درآمد های شرکت :
سال ۱۳۹۲ مبلغ ۰٫۷۵ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۳ مبلغ ۲٫۵۵ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۴ مبلغ ۳٫۴۵ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۵ مبلغ ۴٫۳۶ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۶ مبلغ ۶٫۷ میلیارد تومن 
سال ۱۳۹۷ مبلغ ۱۳٫۳ میلیارد تومن 
۹ ماهه سال ۱۳۹۸ مبلغ ۱۶٫۳ میلیارد تومن
👈 افزایش ریالی درآمدهای شرکت متناسب با افزایش روند معاملات بورس

🔺 نسبت درآمد شرکت به ارزش معاملات :
سال ۱۳۹۲ عدد ۰٫۱۸۱ درصد  
سال ۱۳۹۳ عدد ۰٫۱۵۹ درصد  
سال ۱۳۹۴ عدد ۰٫۱۱۸ درصد  
سال ۱۳۹۵ عدد ۰٫۱۰۳ درصد  
سال ۱۳۹۶ عدد ۰٫۰۸۹ درصد  
سال ۱۳۹۷ عدد ۰٫۰۷۸ درصد  
۹ ماهه سال ۱۳۹۸ عدد ۰٫۰۶۵ درصد  
👈 شاهد کاهش نسبت سود آوری با افزایش ارزش معاملات بورس انرژی هستم . علت این کاهش مربوط به ساختار تعریف شده کارمزد های شرکت از  ارزش معاملات می باشد.

🔺 ساختار کارمزد های دریافتی شرکت :
کارمزد های به دو گروه کلی تقسیم میشود :
۱) حق درج و پذیرش کالا :
▪️ کارمزد پذیرش کالا  ۷ در ۱۰ هزار تا سقف ۵۰ میلیون ریال در سال
▪️ کارمزد درج کالا ۲ در ۱۰ هزار تا سقف ۱۵۰ میلیون ریال در سال
۲) معاملات :
▪️رینگ داخلی مجموعا ۸ در ۱۰ هزار حداکثر تا ۱۰۰ میلیون ریال از هر طرف
▪️ رینگ بین الملل مجموعا ۸ در ۱۰ هزار حداکثر تا ۲۰۰ میلیون ریال از هر طرف
👈 همانطور که ملاحظه می شود کارمزد های شرکت دارای سقف ریالی است . همین موضوع منجر به عدم رابطه خطی مستقیم بین ارزش معاملات  و درآمدهای شرکت می شود. 
♣️ ساختار تعریف شده برای کارمزد های بورس باعث شد تا نسبت درآمد به ارزش معاملات در سال ۱۳۹۲ از رقم ۰٫۱۸۱ درصد به رقم ۰٫۰۶۵ درصد در ۹ ماهه سال ۹۸ کاهش یابد طبق این ساختار و استفاده از روش های آماری می توان پیش بینی کرد این نسبت در بلند مدت به عدد ۰٫۰۲ میل می کند.

طبق روش DDM می بایست برای برآورد جریانات آتی مدل سازی کرد این مدل سازی معمولا به دو صورت است :

۱) نرخ رشد ثابت ( مدل گوردون) : در روش یک نرخ تنزل و یک نرخ رشد ثابت برای سود سهام در نظر می گیریم و جریان نقدی را پیش بینی می کنیم

۲) نرخ رشد چندگانه : در این روش می توان برای دوره های مختلف نرخ های رشد متفاوت در نظر گرفت و مجموع نتایج را جمع زد .

بنظر ما هر دو روش فوق برای ارزشیابی ما از نماد انرژی۳ مناسب نیست زیرا هنوز انرژی۳ به درآمدهای پایدار نرسیده تا بتوان آن را ملاک پیش بینی سال های آتی قرارداد بنابراین می توان روش سومی را هم درنظر گرفت . که مفروضات این بدین شرح است :
یک دوره ۲۰ ساله برای به بلوغ رسیدن بورس انرژی درنظر می گیریم در این دوره عرضه های نفت و حامل های انرژی به ظرفیت کامل می رسند . و شرکت انرژی به سود سالانه پایدار خواهد رسید . سپس از سال ۲۰ به بعد با روش گوردون پیش می رویم .

🔺 مفروضات مساله 🙁 خوشبینانه ) 

۱) عرضه نفت از سال ۱۳۹۹ ماهانه یک میلیون بشکه شروع و تا پایان سال ۱۴۱۹ به ۳۲ میلیون بشکه در ماه می رسد.
۲) حامل های انرژی متناسب با ظرفیت تولیدات کشور از سال ۱۳۹۹ تا ۱۴۱۹ رشد می کنند.( در حال حاضر معادل ۵۲۰۰۰ بشکه در روز که تا پایان سال ۱۴۱۹ به ۱۲ میلیون بشکه در روز  با فرض گردش چندباره می رسد)
۳) عرضه برق از ۱۴۱ مگاوات ساعت سالانه فعلی به ۲۰ هزار مگاوات ساعت در ۲۰ سال آتی افزایش می یابد.
۴) ارزش معاملات مشتقه ( سلف ، آتی و آپشن) بعنوان ۳۰ درصد از معاملات فیزیکی تعیین می شود.
۵) نسبت درآمدهای عملیاتی شرکت به ارزش کل معاملات بورس از ۰٫۰۶۵ درصد فعلی تا ۵ سال آتی به ۰۰۲ درصد کاهش و در همین نسبت تا پایان دوره ۲۰ ساله ثابت می ماند .
۶) هزینه های عملیاتی از محل سایر درآمدهای غیر عملیاتی تهاتر می شود  بنابراین تمام درآمدهای عملیاتی برابر است با سود خالص و نسبت تقسیم سود برابر است با ۸۰ درصد سود خالص .
۷) نرخ تنزیل برای ۱۰ سال اول ۲۵ درصد ( با توجه به ساختار تورمی کشور)
نرخ تنزیل برای ۱۰ سال دوم ۱۵ درصد 
نرخ تنزیل برای مابقی سال ها ۱۰ درصد 
۸) نرخ رشد سود سهام از سال ۲۰ام به بعد سالانه ۸ درصد
۹) نرخ دلار تا پایان سال ۱۴۱۹ به سمت ۹۰ هزار تومن میل می کند.
۱۰) نرخ جهانی نفت در سطح ۱۰۰ دلار هر بشکه ثابت می ماند

🔸 طبق مفروضات بالا نتایج زیر بدست می آید:

۱) ارزش معاملات بورس انرژی از سال ۱۳۹۹ با مبلغ ۶۲۰۰۰ میلیارد تومن شروع و تا پایان سال ۱۴۱۹ به رقم ۵۷٫۰۰۰٫۰۰۰ میلیارد تومن خواهد رسید .( تقرییا ۹۲۰ برابر )
۲) درآمدهای عملیاتی شرکت از سال ۱۳۹۹ با مبلغ ۲۹ میلیارد تومن شروع در تا پایان سال ۱۴۱۹ به رقم  ۱۱۴۳۸ میلیارد تومن خواهد رسید.
۳) میزان EPS هر سهم در پایان سال ۱۴۱۹ به رقم ۱۹ هزار تومن خواهد رسید.
♣️ ارزش فعلی جریانات نقدی نماد انرژی به روش DDM از زمان صفر تا بینهایت جمعا بالغ بر مبلغ ۱۱۱۲۰ تومان محاسبه می گردد . ارزش فعلی بازار شرکت ۹۸۰۰ تومن بوده که معادل ۸۸ درصد ارزش ذاتی میباشد.

جمع بندی

در تحلیل حاضر نماد انرژی۳ را با تمرکز بر موضوع ارزشیابی قیمت سهام مورد بررسی قرار دادیم . ابتدا ساختار درآمدهای شرکت را بررسی داشتیم . این ساختار نشان داد در طول زمان بین ارزش معاملات بورس و میزان درآمد حاصله شرکت از نظر ریالی رابطه مستقیم مثبت و از نظر نسبت درآمد به ارزش معاملات رابطه معکوس وجود دارد .

در مرحله بعد از بین مدل های رایج ارزشیابی روش DDM  مبتنی بر تنزیل سود سهام مورد اجرا قرار گرفت .از آنجایی که این شرکت در سال های اولیه فعالیت بوده لذا در اجرای روش فوق با مشکلاتی روبرو بودیم که سعی شد با در نظر گرفتن چشم انداز های در نظر گرفته شده برای این بازار ، ارزش های معاملاتی آن را تا ۲۰ سال آتی طبق احتمالات واقع بینانه به نقطه مناسبی برسانیم که بتوان برای مابقی سالها (تا بینهایت ) از مفروضات روش DDM  مدل گوردون با نرخ رشد ثابت استفاده کرد .

نتایج حاصله منجر به محاسبه  ارزش معاملات ۵۷ میلیون میلیارد تومن و نتیجتا به محاسبه سود ۱۹ هزار تومنی نماد انرژی۳ در پایان سال ۱۴۱۹ شد . در مجموع ارزش ذاتی شرکت به مبلغ ۱۱۱۲۰ تومن محاسبه گردید که قیمت های فعلی در محدوده ۸۸ درصد ارزش ذاتی می باشد. 

از آنجایی که این شرکت دارای ساختار سهامداری خاص می باشد و بدلیل محدودیت های در نظر گرفته شده در اساسنامه نسبت به ورود و خروج سهامداران نهادی همچنین وجود انحصار فعالیت این شرکت نسبت به معاملات حامل های انرژی در کشور ،  ارزش ذاتی بدست آمده معرف تمام ارزش شرکت نمی باشد که این موضوع یکی از نقاط ضعف  روش DDM و سایر روش های مبتی بر تنزیل جریانات نقدی می باشد.بنابراین ارزش بدست آمده نسبی بوده و ارزش واقعی می تواند از دیدگاه سرمایه گذاران متفاوت باشد .

 ۹۸/۱۱/۲۹

‫۱.۵/۵ ‫(۲ نظر)
برای نوشتن دیدگاه باید وارد بشوید.
فهرست
error: Alert: Content is protected !!